MERCANTIL
El Consejo de Ministros aprobó el pasado 24 de marzo el Anteproyecto de Ley de transposición de distintas normativas europeas sobre mercados de valores que, entre otras medidas del paquete Listing Act, introduce en la Ley de Sociedades de Capital las acciones de voto plural; la conocida como acción de oro o golden share deja así de ser una figura ajena a la sociedad anónima española, con consecuencias prácticas muy relevantes para fundadores, socios de control e inversores.
Conviene empezar deshaciendo un equívoco, porque la expresión acción de oro se ha venido empleando en un sentido distinto del que ahora nos ocupa. En su acepción clásica designa la posición reforzada que los Estados se reservaban tras privatizar empresas públicas para poder vetar determinadas decisiones societarias. En España ese régimen se instauró mediante la Ley 5/1995, de 23 de marzo, que sometió a autorización administrativa previa acuerdos tan relevantes como la disolución, la escisión, la fusión, el cambio de objeto social o la cesión de activos en compañías como Repsol, Telefónica, Argentaria, Tabacalera o Endesa.
La Sentencia del Tribunal de Justicia de 13 de mayo de 2003 (asunto C-463/00) declaró ese régimen contrario a la libre circulación de capitales, esencialmente por su indeterminación y por la amplia discrecionalidad que reconocía a la Administración, sin que los inversores pudieran conocer de antemano los criterios de concesión de la autorización. La Ley 13/2006, de 26 de mayo, terminó derogándolo formalmente. Desde entonces, el control público sobre sectores estratégicos discurre por otras vías, señaladamente el régimen de autorización de inversiones extranjeras directas, y la propia CNMV recuerda que la acción de oro en sentido estatal solo cabría con carácter excepcional, por razones de interés general y conforme a criterios conocidos previamente por las empresas.
En el ámbito estrictamente privado, en cambio, la acción de oro nunca dejó de existir entre nosotros, aunque solo para un tipo social. En las sociedades limitadas, el artículo 188.1 de la Ley de Sociedades de Capital permite que los estatutos se aparten de la regla una participación, un voto, lo que ha convertido la participación de voto plural en un instrumento frecuente en la empresa familiar y, muy en particular, en la planificación del relevo generacional: permite atribuir a uno de los sucesores los derechos políticos necesarios para dirigir la compañía sin alterar el reparto económico, que puede seguir siendo igualitario entre todos los herederos. En la sociedad anónima, por el contrario, el artículo 96.2 prohíbe emitir acciones que alteren la proporcionalidad entre valor nominal y derecho de voto, con la única excepción de las acciones de lealtad de las cotizadas (artículos 527 ter a 527 undecies), incorporadas por la Ley 5/2021.
Es precisamente esa prohibición la que el anteproyecto viene a modular. Su origen es la Directiva (UE) 2024/2810, integrada en el paquete Listing Act, cuyo plazo de transposición vence el 5 de diciembre de 2026 y que parte de una constatación sencilla: el temor a perder el control disuade a muchos fundadores de acudir al mercado, porque la admisión a negociación implica dilución. El legislador español ha optado además por ir más allá del mínimo comunitario, ya que la Directiva obliga a reconocer la figura únicamente para quienes accedan a un sistema multilateral de negociación, mientras que el anteproyecto la extiende también a las sociedades que pretendan cotizar en un mercado regulado.
La clave, y lo más práctico para quien esté valorando una salida al mercado, es el diseño del régimen. Las acciones de voto plural podrán emitirse por sociedades anónimas no cotizadas, mediante acciones de nueva creación o por conversión de acciones preexistentes, y atribuirán a cada título un número de votos superior al que le correspondería por aplicación de la regla de proporcionalidad. La modificación estatutaria que las autorice exigirá, tanto en primera como en segunda convocatoria, una asistencia mínima del cincuenta por ciento del capital con derecho de voto y el voto favorable de, al menos, el sesenta por ciento del capital presente o representado, porcentaje que los estatutos podrán elevar. Y una precisión esencial: el privilegio es exclusivamente político, sin que estas acciones puedan llevar aparejada ventaja alguna en materia de dividendos o cuota de liquidación.
Junto a ello, el texto articula un conjunto de salvaguardas para los accionistas que no sean titulares de esta clase:
- El ejercicio del voto plural queda en suspenso hasta la admisión a cotización y se extingue de pleno derecho, junto con todas las disposiciones estatutarias que lo amparan, si dicha admisión no se produce en el plazo de dos años desde el acuerdo de emisión o conversión;
- El voto plural se extingue automáticamente transcurrido el plazo que fijen los estatutos, que no podrá superar los diez años desde el acuerdo, si bien cabe prever una prórroga por un periodo adicional de hasta diez años; y
- Los estatutos podrán delimitar las materias respecto de las cuales estas acciones atribuyen votos adicionales, previéndose además votación separada por clases afectadas en los acuerdos del artículo 194.1.
A ello se suman obligaciones reforzadas de transparencia sobre la estructura accionarial, el porcentaje de capital y de votos que representan estas acciones y las restricciones a su transmisión o al ejercicio del voto, información que deberá incorporarse a los folletos de emisión, a los documentos de admisión y a los informes financieros anuales. Los organismos rectores de los centros de negociación quedan obligados a identificarlas con claridad y, correlativamente, no podrán rechazar la admisión a cotización de una sociedad por el mero hecho de haberlas emitido.
Existe, además, una consecuencia que conviene anticipar en cualquier estructuración: el anteproyecto modifica los artículos 108 y 111 de la Ley de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión para configurar expresamente como supuesto de opa obligatoria la toma de control mediante la suscripción de acciones de voto plural, así como la derivada de la modificación o extinción de ese voto plural. Se contempla, eso sí, una dispensa cuando el accionista que alcance una participación de control reduzca sus derechos de voto por debajo del umbral en un plazo máximo de tres meses.
Desde una perspectiva práctica, conviene que las compañías vayan anticipándose:
- Revisar los estatutos y los pactos parasociales de aquellas sociedades que contemplen una salida al mercado a medio plazo, comprobando la coherencia entre el reparto de poder pactado y la clase de acciones que se pretenda crear;
- Planificar el calendario con realismo, porque la ventana de dos años entre el acuerdo social y la admisión a cotización condiciona el momento en que interesa adoptar la modificación estatutaria; y
- Incorporar al análisis de inversión y a las due diligence la existencia de clases con voto plural, su plazo de extinción, el alcance material del privilegio y su impacto sobre los umbrales de control y las eventuales obligaciones de opa.
No obstante, no debe olvidarse que estamos ante un anteproyecto en tramitación, sometido a audiencia e información pública y pendiente de los informes preceptivos y de su posterior recorrido parlamentario, por lo que el texto, de aprobarse finalmente, puede variar.
Aun así, la dirección es clara: el principio una acción, un voto, mantenido nominalmente en nuestro derecho de sociedades anónimas, cede terreno. El control de una compañía dependerá cada vez menos de cuánto capital se ostenta y cada vez más de cómo se haya diseñado, estatutariamente y a tiempo, el derecho de voto.
